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　　澳门美高梅金殿全国第六次人口普查显示，东北三省人口净流出累计达200万人，近年来这种趋势仍在持续：2015年辽宁、黑龙江的常住人口分别是万人和3812万人，比上年分别下降了万人和21万人。人们不禁要问：房地产投资反弹在2017年能否持续？经济稳增长目标还能不能寄希望于房地产市场的再度爆发？前景似乎并不乐观。　　笔者认为，出现这种存款利率倒挂和期限溢价为零甚至为负的现象，至少有以下三方面原因：　　其一，中国经济正面临“流动性陷阱”风险，利率水平整体下行使得居民持有不同期限存款的机会成本显著降低。

　　因此，通过PPP模式，吸引民间资本和社会资金加入到新一轮城镇基础设施和公用事业投资中来，将成为提振民间资本投资信心的重要抓手。由此可见，今年以来的CFETS回落，同样是前期人民币一篮子货币汇率指数大幅上升后回调的结果。在此需要说明的是，美国官方发布的失业率屡创新低的原因在于：美国人口逐渐老龄化和统计部门把大量临时工作岗位视为新增岗位。

　　目前，英国是五大常任理事国，英镑在人民币加入SDR之后仍然是五大篮子货币之一，与人民币和日元的地位相当，这主要得益于伦敦享有全球唯一能与纽约相抗衡的国际金融中心地位，全球每天一半的外汇交易在伦敦进行，英国在全球舆论、教育水平、科技和金融创新等方面的影响力仅次于美国。在里根的第二个任期，美元指数持续升值使得美国贸易收支逆差急剧扩大，里根政府最后通过“广场协议”，强制日元、马克大幅升值，引导美元指数回落。而中国对美贸易顺差则是全球产业链和国际分工的必然结果，即便中国对美顺差大幅下降，美国整体对外贸易逆差仍难以下降，它将转移到印度、墨西哥、越南等其他制造业大国。

　　1990年日元再次启动升值周期，1991年-1995年日本出口年均增幅仅为%。然而，进入2015年，国有企业主营业务收入利润率出现了大幅下降，而其他产权属性的工业企业盈利能力始终保持了相对平稳。作为衍生品之一的资产证券化，例如小额贷款公司支持小微企业发展，是普惠金融发展的重要渠道，与政府的政策目标一致，因此可以认为是一种正面的金融工具。

　　　　供给侧政策与需求侧政策是长期与短期的关系　　供给侧政策与需求侧政策，我不认为存在谁胜出的问题，这两方面都很重要。与此同时，一线城市房价加速上涨已经蔓延到南京、苏州、合肥等二线城市，全国房价处于加速赶顶的阶段。其中，“对美货物贸易巨额顺差”作为首要条件的份量毋庸置疑。

　　但在一刀切的放松信贷政策引导下，加上各热点城市的主管部门有意为之，最后造成了房地产去库存难见成效，同时加剧了热点城市的房价泡沫，最后不得不回到了限购限贷的路子。　　文/新浪财经意见领袖专栏（微信公众号kopleader）专栏作家黄志龙　　　　最近，一些中央和地方国有企业债转股、第二批混合所有制改革试点正在紧锣密鼓地推进之中。2017年8月，这套房屋市场价跌至900万元，银行要求赵先生补足100万元抵押物或提前偿还100万元贷款，否则将没收拍卖房产。

　　　　为何会出现这一现象？其根源在于土地供应缺口导致商品房特别是住宅库存的巨大差异。因此，人民币汇率宽幅波动的时代已经来临，普通投资者不应出现“浮动恐惧”，过度担忧“一城一池”的得失，而应关注人民币汇率的长期趋势。今年上半年末，境外机构累计持仓规模达到6012亿元，相比1月末加仓规模达1135亿元，加仓幅度为%（见下图）。

　　由此，人民币资产特别是人民币国债必然将成为大多数国家央行外汇储备资产配置的一部分。　　人民币汇率企稳迹象初现。这给我们一个提示就是，也许中国现在在国际金融体系中有一些做法，有一些体制，不完全符合发展中国家，包括我国未来要做的一些事情的规范。

　　　　另一方面，央行深入阐述了人民币汇率定价新机制：“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”。对于尚有竞争实力、只是遭遇短期经营困难的僵尸企业，可以采取管理层持股、混合所有制改革、收购兼并或债转股等办法进行改造。在此阶段，企业和居民预期人民币势必大幅调整，相应地金融机构外汇存款也大幅上升到6674亿美元，20个月内增加了近2000亿美元。

　　在汤森路透评选出的《2015全球创新企业百强》榜单里，日本以40家企业数量高居榜首，力压美国的35家。对于世界经济和国际金融市场而言，“7”似乎不是吉利的数字。从国内的情况看，自我国2005年启动第一轮汇改以来，境内外汇存款和人民币汇率波动的关系也不十分显著。

　　然而，中短期而言，房地产作为资金高度密集的、兼具金融和消费属性的支柱性产业，其景气水平周期性波动的关键因素无疑是利率水平，特别是个人按揭贷款利率的波动，与商品房销售、房价走势的周期性变化，均有着显著的相关性。　　路径五：取消限购政策。对拥有1套住房的居民家庭，为改善居住条件再次申请商业性个人住房贷款购买普通自住房的，无论有无贷款记录，首付款比例均不低于50%；购买非普通自住房的，首付款比例不低于70%。

　　　　毫不夸张地讲，引导社会资本进入PPP项目已经成为各决策部门和地方政府日常经济工作的重中之重。总体而言，当前中国经济有亮点也有挑战，但亮点不多，挑战却艰巨，经济增长前景仍不容乐观。但前提是改革措施要真正实现市场化运作，避免不当的行政干预。

　　　　基础设施的投资比货币政策的好处，除了短期的刺激之外，对基础设施的投资，对未来的成长可能有好处。　　事实上，美国主要基础设成熟度和人均占有率均较高，大规模扩建的必要性不大，其主要问题是年久失修，2014年美国白宫发布的《交通基础设施投资经济分析报告》认为，全美65%的道路亟待维护或重修，全美地面交通系统年均投资资金缺口高达1100亿美元。因此，加快混合所有制改革，将对民间资本有较大的吸引力，但效果如何，还需看垄断企业拿出来进行“混合”的产业盈利前景怎样、民间资本的权利和责任是否相称。

　　特别是意大利第三大银行西雅那银行近年来一直处于危机之中，在2014年10月欧洲银行业健康状况评估中，西雅那银行成为整个欧元区状况最差的银行。整体来看，全国物价水平处于回升通道中，通货紧缩风险基本消失，其中CPI同比涨幅再度站上2%，PPI也出现了显著了回升。在此背景下，指望地方融资平台和国有企业继续加杠杆投向基础设施和公用事业已不现实。

　　”其实，这个规定早在最高人民法院2005年12月21日起实施《关于人民法院执行设定抵押的房屋的规定》时就终止了。特朗普希望通过全面的减税政策，辅之以贸易改革、宽松法规和废除美国能源、基建投资限制等举措，促使美国经济增速达到4%，创造2500万个就业岗位。　　基于以上认识，应区分不同情况妥善处置僵尸企业。

　　然而，3%作为一国财政赤字的警戒线水平，却不存在任何理论基础。第二很重要的是企业部门和金融部门的资产负债表真正发生了改变，形成了下一步推动增长的重要的力量。　　　　　　近期，国内曹德旺、宗庆后等颇具影响力的企业家不断呼吁降低中国企业部门税收负担，引起了社会各界的广泛关注。

　　　　上世纪90年代前后，美国曾认定过中国、日本、韩国和中国台湾等经济体操纵汇率，其主要法律依据是1988年《综合贸易与竞争力法》。房地产开发商顺应去库存政策和融资成本低等市场环境，在核心城市频频创造地王，加快了这些城市房价的上涨。再参阅其他银行的房地产抵押贷款合同，相关条款大同小异。

　　　　路径二：政府购买存量房用于公租房。　　从更长的时间跨度看，2000年后，美元在全球外汇储备中的份额由72%下降到61%，这个变化与欧元的诞生有关系，但小布什执政时期，美元经历了长达8年的贬值周期，这也是造成美元在全球外汇储备中份额下降的因素之一（参见下图）。　　其次，从银行信贷部门投放的角度看，以按揭贷款为主的居民贷款几乎吸收了全部的信贷资源。

　　因此当国家特殊情况需要资金时，对融资的需求会大幅度增加；与之不同，在中国，“普天之下，莫非王土”，政府对资金的需求大多通过通胀和征税可以完成。从货币超发角度看，自2015年以来，货币政策持续宽松，使得M2持续高位增长，截至2016年上半年末，M2余额突破149万亿元，比去年同期增加了16万亿元，而现价GDP仅增加了万亿元，货币超发现象越来越严重。　　综上所述，随着“积极的财政政策就要真正积极”的精神落实，中国经济出现失速和硬着陆的风险较小。

　　奥巴马第一个任期提出了“出口倍增计划”，并于2012年提出了振兴制造业战略，为此美元指数保持了双边波动的低位走势。值得注意的是，东京在1986-1991年房价加速上涨期，日本M2增速在9%-%左右，高出同期日本GDP增速大约4-8个百分点；美国在房价上涨最快的2002-2007年，M2增速同样是高于历史平均水平，高出GDP增速3-4个百分点（参见下图）。与此形成鲜明对比的是，2008-2010年在极度宽松的货币和信贷环境下，加上“四万亿”财政刺激计划，以及国有企业自身预算软约束和稳增长的任务，国有企业杠杆率出现急剧上升。

　　从中美上市公司的净资产收益率变化来看，2011年以来我国A股上市公司净资产收益率从%持续下降至2015年%左右，接近腰斩。　　首先，我们来看按揭贷款利率对房价的影响。从历史经验看，食品价格受春节季节性因素影响更大，如2016年2月春节期间，食品价格上涨了%，非食品价格仅上升了1%，换句话说，食品价格是往年春节期间CPI上涨的主导力量。

　　　　特别是2015年以来，银行对工业、服务业和农业部门贷款增速均出现持续下滑，唯独对房地产市场贷款的增速持续上涨（参见下图）。对金融机构而言，个人按揭贷款始终是其最优质资产，按揭贷款违约率和不良率都处于极低水平，同时相对较高的首付比例也使得按揭贷款资产的边际安全水平较高。毋庸置疑，美元走势始终是影响人民币汇率走势的第一要素，它不仅影响到人民币对美元的汇率，也直接影响了短期国际资本流向和其他国家汇率的走势，进而间接影响人民币对其他国家汇率的预期。

　　扑克斗牛怎么玩的这一阶段对应着中国1998年国务院启动“房改”至2008年前后，同时中国经济进入快速重工业化和城市化时期，中国房地产市场用十年左右的时间走完了日本大约二十年的历程。总之，中国今天的经济变化，对金融创新已经提出了很高的要求。　　与此同时，从中国经济的基本面来看，当前中国经济正处于L型筑底阶段，在全球经济中属于增长强劲的大型经济体，同时经常项目仍然保持较大的顺差，这些因素都是支撑人民币汇率稳定的有利因素。

　　今年以来日本央行基准利率已下调至负利率，并持续不断地扩大QE规模，M2增速也恢复到4%左右，但日本房价低迷的趋势却始终没能改变。　　从货币政策来看，此次会议在“稳健的货币政策”上加上了“中性”，说明今年上半年事实上较为宽松的货币和信贷政策行将终结。　　其次是看东北的人力资本外流和人口老龄化问题。

　　对拥有1套住房的居民家庭，为改善居住条件再次申请商业性个人住房贷款购买普通自住房的，无论有无贷款记录，首付款比例均不低于50%；购买非普通自住房的，首付款比例不低于70%。主观上而言，欧元区、日本等全球主要发达国家在财政和债务负担沉重的环境下，并不愿意跟进特朗普的减税政策，然而，一旦面临国际资本大量回流美国，各国政府势必被动减税留住外国资本。所以，中国经济持续增长，继续开放，是很必要的前提，但是这还不够。

　　因此，2017年通过降低税费、放松管制、降低市场准入门槛、保护产权、完善法治环境等政策，将有利于国内外资金“脱虚向实”，刺激实体经济的发展。中央和地方财政无心也无力兜底违约债务，大规模的破产清算进而导致失业潮是整个中国经济都不能沉重之重，同时，我们还应看到债转股对推进迟迟未启动的国企混改的正面效应。因此，在当前人民币主要受美元升值而被动承压的短期波动下，普通投资者进行外汇市场的投资或大规模换汇操作，将可能面临较大的资产损失风险。

　　更重要的是，很多业务并没有取得牌照，例如P2P平台。在此大背景下，PPP模式或将成为缓解财政收支压力的重要手段。　　路径六：降低房贷门槛和房贷利率。

　　资源重新分配的过程需要时间，不可能瞬间完成。如出现每月房贷未偿还等违约责任，合同规定“处分抵押房地产所得价款，如不足以偿还借款人所欠抵押权人的一切款项及贷款利息，抵押权人有权依法另行追索借款人”。全国第六次人口普查显示，东北三省人口净流出累计达200万人，近年来这种趋势仍在持续：2015年辽宁、黑龙江的常住人口分别是万人和3812万人，比上年分别下降了万人和21万人。

　　因此，下半年经济如果仅仅依靠基础设施投资将可能独木难支。与此同时，欧洲央行近年来实行的低利率甚至负利率政策，对于以传统贷款业务为主导的意大利银行来说无疑是雪上加霜。　　根据《1988年综合贸易和竞争法》，美国商务部在认定某国是否属于市场经济国家时考虑六大因素：货币可兑换程度；企业与劳工是否通过自由谈判确定工资；允许外国公司在国内举办合营企业或进行其他投资；政府对生产资料所有或控制的程度；政府对资源配置以及对企业价格、产量决定权的控制程度；商务部认为适当的其他因素。

　　因此，房价和房租上涨会提高劳动者的生活成本，从而间接抬升服务业价格水平。换言之，货币和信贷政策将更加强调“中性”的定位，主要保证经济平稳增长的流动性稳定。理论来说，评级机构应该领先并预告风险，但是它做出一个调整，只是指出一个存在的问题，而且中国政府正在采取一些措施，大多数人认为，对于中国主权债务的风险来说，最艰难的时期也许已经过去了。

　　　　在讨论房价、房租对整体CPI的影响时，一个不容忽视的事实是：在我国CPI构成中，家庭居住类支出权重明显偏低的问题较为明显。如果按照常住人口城镇化率%推算，我国城镇户均负债余额也高达万元，为城镇户均家庭可支配收入的倍，高于美国家庭户均债务余额（万美元）与户均家庭收入（万美元）的倍数（倍）。　　2016年7月18日，金砖开发银行成功发行30亿元5年期人民币绿色金融债券，发行利率%，这是国际多边金融机构时隔7年后重返中国债券市场，其成功发行进一步促进了人民币国际化和人民币债券市场的开放发展。

　　1985年-1987年是日元大幅升值的第一阶段，日本出口同比增幅依次为%、-%和-%，1988年日元重回贬值通道，日本出口在1989年和1990年再度大幅增长了%和%。　　笔者认为，出现这种存款利率倒挂和期限溢价为零甚至为负的现象，至少有以下三方面原因：　　其一，中国经济正面临“流动性陷阱”风险，利率水平整体下行使得居民持有不同期限存款的机会成本显著降低。然而，笔者深入研究发现，当前的PPI回升，正向传导到CPI的可能性较小。

　　如出现每月房贷未偿还等违约责任，合同规定“处分抵押房地产所得价款，如不足以偿还借款人所欠抵押权人的一切款项及贷款利息，抵押权人有权依法另行追索借款人”。历史上，美国总统和美联储主席政策冲突的现象也曾出现，如1965年约翰逊总统要求美联储不要加息，但时任美联储主席马丁执意不从，为了控制日益上升的通胀压力而断然加息。负利率时代，在保证日常开支的前提下，老百姓应适当持有这些保险产品，增加对自身健康和子女教育的投资，以备不时之需。

　　与此同时，公积金缴存职工家庭名下在深圳无房，使用公积金贷款购买首套住房的，公积金贷款首付款比例最低为30%。　　与之形成对比的是，根据易居研究院的统计，2016年7月份长沙、重庆城区和成都的住宅待售面积分别为1861万平米、1804万平米和634万平米，三个城市的存销比分别为17个月、13个月和15个月，处于较为合理的水平，而同期南京、合肥和厦门的存销比分别为2个月、2个月和8个月，供需失衡问题尤为突出。　　除了偿债压力之外，房企融资也越来越难。

　　需要说明的是，虽然北京市也出台了积分获得户籍的办法，但条件之复杂、门槛之高让绝大多数“北漂”望而却步，通过此渠道获得户籍的常住人口几乎为零。对于尚有竞争实力、只是遭遇短期经营困难的僵尸企业，可以采取管理层持股、混合所有制改革、收购兼并或债转股等办法进行改造。即便贷款不足部分偿还完毕，该不良信用记录仍将伴随其五年时间。

　　其中，重大市政工程项目574个，占%；交通运输项目373个，占%；水利项目153个，占%；林业、农业、能源、环境保护项目数分别为43个、34个、33个和23个。　　为了吸引国际资本回流到美国境内，给日益扩张的政府债务融资，同时控制日益高企的通货膨胀，时任美联储主席的保罗沃尔克把联邦基准目标利率提高至创纪录的%，窗口指导的联邦基金利率一度高达%(参见下图)。其中，“对美货物贸易巨额顺差”作为首要条件的份量毋庸置疑。

　　　　（三）破产清算是最后和最坏的选择。　　与就业相比，金融领域存在更严重的风险。　　相反，即便是龙湖、万科、碧桂园、恒大等大型民营房企，其融资成本仍然显著高于国资房企的融资成本，如恒大、碧桂园等大量项目甚至还通过互联网金融获取资金，融资成本普遍在6%以上。

　　　　再次，中外国债收益率差距已显著收窄。　　由此看来，在过去两年在房价涨幅明显高于前两轮房价上涨周期的情况下，CPI服务项的涨幅明显不足。下一步，人民币国际化还要继续推进，我认为不灵活的汇率，其实已成为我国下一步经济开放和人民币国际化的一个重要的约束。

　　从变化趋势看，笔者在此采用不同产权属性的工业企业数据，来考察国有企业和私营企业杠杆率的演进过程。　　一方面，北京是全国唯一执行20%差额所得税的城市。如二战后与美国开展合作，把持联合国、IMF、、关贸总协定、WTO等国际规则制定的话语权。

　　前三季度经济增长的两大动力，将可能变成单一的基础设施投资作为主要动力。1999-2015年，意大利GDP年均增速仅为%，远落后于同期德国%和法国%，与欧元区国家平均水平%也相差甚远，意大利甚至成为欧元区经济增长低迷的主要拖累因素。　　清华大学、哥伦比亚大学和麦肯锡公司共同发布的报告《探索更为高效的地方政府投融资模式》认为，到2020年，如果政府债务控制在60%以内，城镇化过程中传统基础设施建设资金缺口或达20万亿元，如果加上农民工市民化成本和信息化等公共产品投入，资金缺口将达到30万亿元。

　　　　IMF最近的研究表明，如果落实十八届三中全会关于改革的决定，今年的GDP增长率可能会降低个百分点。　　我国很多金融资源的配置和价格并不完全由市场决定，金融机构的治理也没有得到根本性的改善，中国的银行更像政策性银行而不是商业银行。　　老百姓如何应对负利率时代　　千万别以为，负利率与中国无关。

　　而上海市的二手房交易过程中，个税仍然是在1%总价和20%差价自由选择，实际操作中选择20%差额所得税的少之又少。　　综上所述，对于普通投资者而言，大规模卖出人民币、购进美元的投资行为已不可取，人民币双向宽幅波动将成为一种常态，投资者和普通家庭需要做的是多元化配置自身资产，而不是简单地进行对赌美元升值、人民币贬值的换汇操作。美国的市场规模、创新能力、金融市场、劳动力市场效率、高等教育等指标均处于世界领先地位。

　　”其实，这个规定早在最高人民法院2005年12月21日起实施《关于人民法院执行设定抵押的房屋的规定》时就终止了。由此可见，下半年公共财政的收支压力将增大，特别是在全面营改增之后，中央与地方增值税收入划分仍处于落实阶段情况下，地方政府的财政收支压力尤为突出。　　值得注意的是，近期全国主要城市出台的新一轮房地产调控政策，依然采取了较为传统的限购、限贷等控制需求的政策举措，仅有合肥、上海等地提出加大土地供应的供给侧政策。

　　在这六年时间里，美国20个大中城市房价翻了一番（参见下图），美国M2增速经历了前两年接近10%的增速，随后步入下行通道。　　奥巴马执政的八年，美国收入差距和贫富差距没有任何好转，美国联邦政府和美联储投入的大量资金，大部分都进入到华尔街金融巨头，或以风险投资形式流入到硅谷。　　简单跟大家汇报三点我的看法。

　　法拉利娱乐意大利政府部门加杠杆，并未使非政府部门成功实现去杠杆，相反社会整体杠杆大幅飙升，意大利经济因此背上了沉重的债务负担。　　从历史来看，CPI和PPI同步上涨有以下三种情景，而不仅限于PPI对CPI的正向传导。但是，笔者以为，作为经济运行的基础性成本，房价高位运行仍可能成为后期CPI持续上涨的重要压力源。